天合光能(688599)：一體化布局有望于23Q1投產 新技術量產即將啟航

事務拆分：咱們估計3季度組件出貨量在10-11GW，單瓦盈余保持與上半年一致的水平0.06~0.07元/W的水平，奉獻贏利6~7億元;分布式體系方面出貨約為1.2~1.3GW，單瓦盈余0.12~0.14元/W，奉獻贏利1.4~1.8億元;支架事務方面，出貨約0.9~1GW，但仍受高硅料價格壓制，贏利較薄;公司持股通威包頭二期5萬噸硅料項目的35%股權，隨著三季度產能爬坡逐漸完結，根據硅業分會發布的數據，估計奉獻贏利2億元左右，算計約9億元左右。

展望后續：22年來看，公司全年出貨有望突破40GW，分布式全年出貨有望突破5GW，支架事務有望到達4GW。而展望明年，西寧一體化項目有望于23年Q1開始投產，硅片拉晶建設進展較快有望敏捷放量，而建設較慢的工業硅和高純多晶硅有望于23年底投產，形成公司完好的一體化布局，擴展盈余空間。電池技能方面，公司宿遷8GW的TOPCon量產線在22Q4建成后，量產功率將到達24.8%，全年出貨有望到達GW級別，獲得更高溢價，估計到2022年底電池片、組件產能可達50/65GW，估計23年N型組件出貨有望突破20GW，帶來組件事務的量利齊升。

投資建議：估計公司22-24年實現歸母凈贏利36.69/68.22/86.87億元，同比+103.3%/+85.9%/+27.3%，EPS分別為1.69/3.15/4.01元，對應PE分別為41.4/22.2/17.5，保持“增持”評級。